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2025
作者：孙彬彬/隋修平/李浩时（联系人）
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摘 要
转债估值破位 ，隐波下行+长债利率上行为主要原因 。截至2025年3月21日 ，转债市场百元溢价率跌破24%至23.62%，为春节后首次。从转债估值拆分来看 ，相比本轮转债估值高点2月25日 ，隐含波动率中位数从31.46%下降至27.74%，对百元溢价率的压制在1.8pct左右；转债债底受长端利率下行影响从105.02元下跌至104.72元，对百元溢价率压制在0.3pct左右 。
横向来看 ，偏股转债估值下行幅度高于偏债转债 。截至2025年3月21日 ，转债市场偏股转债转股溢价率中位数4.64%，较2025年高点下跌超6pct；相比之下偏债转债纯债溢价率中位数7.17% ，较春节以来高点跌1.91pct。除了权益市场预期调整外 ，强赎预期提升也是推动偏股转债估值下行的主要因素 。2025年3月19日负转股溢价率转债达到25只，至3月21日共有14只转债处于强赎状态 ，均为2025年以来最高水平 。
临近年报期 ，质量或成为市场更关注的内容，高评级转债的胜率或提升。从历史来看 ，2020年以来 ，每年4月高评级转债相对低评级转债的胜率是100%。我们在2月20日报告《转债高估值或将持续》中提到，全A24年业绩快报中业绩续亏标的数量为近5年以来新高 ， 2025年以来公布的评级关注公告为近五年以来同期数量最多 。结合前期春躁下转债估值+正股估值均已处于不低水平 ，今年年报季风格切换概率或不弱 。我们建议后市更多关注高评级+基本面稳健标的。
从量化角度看，我们持续建议关注低vega因子的超额机会 。截至2025年3月21日，低vega因子收益率4.4% ，相对中证转债指数超额0.5pct左右 ，小额低vega因子收益率5.5%，相对中证转债指数超额1.7pct左右 。关注估值高位承压环境下低vega因子的持续超额表现。
报告核心图表（点击可查看大图 ，完整图表详见正文）
风险提示：历史统计规律失效风险；宏观经济变化超预期风险；超预期信用事件风险 。
报告目录
01
可转债市场点评
转债估值破位，隐波下行+长债利率上行为主要原因 。截至2025年3月21日 ，转债市场百元溢价率跌破24%至23.62% ，为春节后首次。从转债估值拆分来看，相比本轮转债估值高点2月25日，隐含波动率中位数从31.46%下降至27.74% ，对百元溢价率的压制在1.8pct左右；转债债底受长端利率下行影响从105.02元下跌至104.72元 ，对百元溢价率压制在0.3pct左右 。
横向来看 ，偏股转债估值下行幅度高于偏债转债 。截至2025年3月21日 ，转债市场偏股转债转股溢价率中位数4.64%，较2025年高点下跌超6pct；相比之下偏债转债纯债溢价率中位数7.17% ，较春节以来高点跌1.91pct。除了权益市场预期调整外 ，强赎预期提升也是推动偏股转债估值下行的主要因素 。2025年3月19日负转股溢价率转债达到25只，至3月21日共有14只转债处于强赎状态 ，均为2025年以来最高水平 。
临近年报期，质量或成为市场更关注的内容 ，高评级转债的胜率或提升。从历史来看 ，2020年以来，每年4月高评级转债相对低评级转债的胜率均是100%。我们在2月20日报告《转债高估值或将持续》中提到，全A24年业绩快报中业绩续亏标的数量为近5年以来新高 ， 2025年以来公布的评级关注公告为近五年以来同期数量最多 。结合前期春躁下转债估值+正股估值均已处于不低水平 ，今年年报季风格切换概率或不弱 。我们建议后市更多关注高评级+基本面稳健标的。
从量化角度看 ，我们持续建议关注低vega因子的超额机会 。截至2025年3月21日 ，低vega因子收益率4.4%，相对中证转债指数超额0.5pct左右 ，小额低vega因子收益率5.5% ，相对中证转债指数超额1.7pct左右 。关注估值高位承压环境下低vega因子的持续超额表现。
02
市场一周走势
截至周五收盘 ，上证指数收于3364.83点 ，一周下跌1.60%；中证转债收于430.48点，一周下跌1.37% 。从股市行业表现情况看 ，多数行业下跌 ，涨幅前三行业为建材（1.38%） 、家电（1.18%）和石油石化（1.05%），跌幅前三行业为计算机（-5.61%） 、传媒（-4.64%）和电子（-4.22%） 。
本周无新增转债上市。两市合计58只转债上涨 ，占比12% ，涨跌幅居前五的为永安转债(47.05%)、智尚转债(30.80%) 、惠城转债(22.01%) 、恒辉转债(17.22%)、远信转债(10.36%)，涨跌幅居后五的为东时转债(-23.59%) 、科数转债(-16.78%) 、信测转债(-14.74%)、亿田转债(-13.40%)、雪榕转债(-13.36%)；从相对估值的角度来看 ，219只转债转股溢价率抬升 ，占比45%，估值变动居前五的为英科转债(97.10%) 、天奈转债(28.88%) 、瑞科转债(25.07%)、共同转债(17.58%) 、芳源转债(17.11%) ，估值变动居后五的为东时转债(-150.14%) 、福22转债(-147.68%)、天创转债(-49.55%) 、天能转债(-42.00%) 、锦鸡转债(-30.94%) 。
03
重要股东转债减持情况
上周发布转债减持公告的公司：翔鹭、奥锐 、伟隆 。
04
转债发行进展
一级市场审批节奏加快：路维光电（6.15亿元，下同）过发审委。中国广核（49.00） 、鼎龙股份（9.10）证监会同意注册 。亿纬转债（50.00）、正帆转债（10.41） 、志邦转债（6.70）发行
05
私募EB项目更新
本周无私募EB项目进度更新 。
06
风格&策略：高评级偏债风格延续
以下策略我们均采用月末调仓的方式进行回测 ，并剔除A-以下评级，已经公告强赎标的。
本周转债市场偏债高评级风格延续。截至本周最后一个交易日，高评级转债相对低评级转债超额收益0.57% ，大额转债相对小额转债超额收益-0.06% ，偏股转债相对偏债转债超额收益-1.72% 。
07
一周转债估值表现：转债估值小幅下跌
本周转债市场百元溢价率小幅下跌 。截至本周最后一个交易日，转债市场百元溢价率收于23.62% ，较前周下跌0.77% ，处于近半年以来63%历史分位，近一年以来60.1%历史分位。同期全口径转债转股溢价率中位数下降0.49pct至26.15% ，市值加权转股溢价率（剔除银行）下降1.27pct至46.23% 。
偏股转债方面 ，偏股转债转股溢价率中位数收于6%，较前周最后一个交易日下跌0.68pct ，处于近半年以来45.3%历史分位 。偏债转债方面 ，偏债转债纯债溢价率中位数收7.17%，较前周下降1.51pct，处于近半年以来76.4%历史分位。
极端定价方面，截至本周最后一个交易日 ，转债市场跌破面值转债个数7只 ，跌破债底转债个数11只，YTM大于3转债个数20只 ，其数量分别处于2016年以来27.8% 、62.3%、31.8%历史分位 。
YTM方面 ，银行转债YTM中位数-1.93%，低于3年企业债AAA到期收益率3.96pct；AA-至AA+偏债转债YTM中位数0.64% ，低于3年企业债AA到期收益率1.7pct 。
调整百元溢价率下跌。剔除债性、剩余期限等因素影响的调整百元溢价率水平10.3% ，处于近半年以来的62.6%历史分位，2018年以来33.7%历史分位，仅考虑债底的调整百元溢价率处于近半年以来62.6%历史分位 ，2018年以来8.7%历史分位 。
风险提示
1 、历史统计规律失效风险：由于数据收集的局限性 、统计方法的差异、信息披露的不完整性或更新延迟，可能导致部分分析结果存在偏差 ，进而导致历史统计规律失效 。
2 、宏观经济变化超预期风险：宏观经济环境和财政政策是影响资本市场的关键因素。如果宏观环境出现超预期的变化 ，如经济增长放缓 、通货膨胀率波动或外部经济冲击等，可能会对转债市场表现形成冲击 。
3、超预期信用事件风险：转债具有信用债属性 ，若转债发行人出现信用舆情事件 ，可能会对转债市场形成冲击 。
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评论列表（4条）
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希望本篇文章《转债估值破位，关注高评级转债胜率》能对你有所帮助！
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